Zuhan az aranyár - Mi áll a háttérben?

Szűntelen esés mutatkozott az arany piacán az utóbbi napokban. A korábban a biztonságos menedék képében tetszelgő nemesfém az utóbbi három hónapban már értékének 10 százalékát elvesztette, és rossz esetben ez a kedvezőtlen széria akár folytatódhat is az előttünk álló időszakban. Az aranyár esését ugyanis azok a befektetői várakozások alakítják, melyek az amerikai jegybanki eszközvásárlások idő előtti lezárására, a gazdasági folyamatok várható javulására, illetve kiszámítható - pánikmentes - befektetői környezetre vonatkoznak. Ezek miatt ugyanis a részvénypiaci kockázati felár csökkenést mutat, amivel pedig az arany szoros együttmozgásban.

Az aranybefektetők számára az arany mélyrepülése az elmúlt napokban biztosan okozott néhány álmatlan éjszakát. 2011 negyedik negyedévében még 1900 dollár fölött mozgott az árfolyam, most viszont egyre közelebb van az 1550 dolláros szintekhez a sárga fém kurzusa. Az Investor.hu oldalon több cikkben is foglalkoztunk az arany jövőjével kapcsolatban. Megnéztük fundamentális és technikai megközelítésből is a nyersanyag helyzetét, mindkét esetben inkább az arany további gyengülése mellett találtunk érveket. Most egy újabb megközelítést mutatunk be, mely megerősítheti a korábbi, alapvetően inkább negatív képünket a termékkel kapcsolatban.

A részvénypiaci prémium húzza a mélybe az aranyat

Az elmúlt bő két év során kéz a kézben mozgott az arany árfolyama és a részvényektől elvárt "extra" hozam, szaknyelven a részvények kockázati hozamfelára. Az esetek többségében az utóbbi mozgását követte a nemesfém, és mivel a részvénypiaci prémium komoly esést mutat, akár további eladói nyomás is nehezedhet az aranyra. Mindkét jelenség mögött az amerikai állampapírhozamok emelkedése áll.

De mit is jelent a részvények kockázati felára?

A részvények kockázati felára az az extra hozam, amit a befektetők a részvénypiaci befektetésektől elvárnak azért cserébe, hogy a magasabb kockázatot vállalnak, mintha például kötvényekkel tennék. Ha a részvénypiaci hozamprémiumot a részvények eredményhozamának és a tízéves kötvények reál (tehát inflációval korrigált) hozamának különbségeként számítjuk, akkor a fent látható módon együtt mozog az arany árfolyamával.

Az eredményhozam nem más, mint egy vállalattól várt egy részvényre jutó profit és a részvény árának hányadosa. Vegyük észre, hogy ez a mutató éppen a P/E ráta reciproka, azaz E/P, ami lényegesen leegyszerűsíti a helyzetünket! Így például meghatározhatjuk az S&P500 index átlagos (várt) eredményhozamát is, ezen keresztül pedig azt a kockázati felárat, amit a részvényektől elvárnak a befektetők.

Mi mozgatja ezt az egészet?

A részvénypiaci kockázati felár nagysága három tényezőtől függ: a profitvárakozásoktól, az árfolyamoktól, és a kötvénypiaci hozamoktól. Amennyiben a gazdasági helyzet a szakértők megítélése alapján javul, úgy emelkedhetnek a profitvárakozások, negatív gazdasági környezetben pedig ennek épp az ellenkezője következhet be. Az egy részvényre jutó profit emelkedése minden más feltétel változatlansága mellett növeli az eredményhozamot, a csökkenése viszont lefelé húzza azt.

Az eredményhozamra hat az S&P 500 index azonnali értéke is, tehát ha nem változik az egy részvényre jutó profitvárakozás, de emelkedik a benchmark, akkor csökken az eredményhozam, míg az árfolyamok esése esetén növekszik a hozam.

A harmadik tényező, a tízéves (reál) kötvényhozam, erre az amerikai piacon viszonylag könnyen lehet találni külön instrumentumot (úgy nevezik, hogy TIPS). Ha a reál kötvényhozam emelkedik, akkor a másik két tényező változatlansága mellett a részvények kockázati hozamfelára csökken (azaz kisebb extra hozammal honorálhatja a várakozások alapján a részvénypiac a befektetőket, mint a kötvénypiac). Az aranyról általánosságban azt lehet mondani, hogy alacsony, nulla körüli reálhozam-környezetben jó teljesítményre képes, ezt a helyzetet teremtette meg a Fed a kötvényvásárlási programjával, és részben ez vezethetett az arany korábbi látványos meneteléséhez.

És mindez hogyan hat az aranyra?

Az összes mutató között a kapcsolatot az amerikai kötvényhozamok emelkedése teremti meg. A legutóbbi Fed ülés jegyzőkönyvéből is kiderül, hogy egyre közelebb lehet QE programok vége, a Deutsche Bank elemzője is úgy véli, akár már idén felhagyhat a Fed vásárlásokkal, ami miatt a kötvényhozamok magasabb szintre emelkedhetnek.

A részvények kockázati prémiumát tehát egyfelől az emelkedő kötvényhozamok, másfelől viszont az élénkülő részvénypiaci kockázatvállalás "nyomta össze" (kisebb hozamért is felvállalták a befektetők a részvények kockázatát). Ez tükröződött az arany esésében is.

A hozamemelkedés lehetőségét több tényezővel is lehet magyarázni. Ha a Fed beszünteti a QE-t, akkor vélhetően olyan környezetben teszi meg, amikor már bízik a gazdaság fellendülésében, a Fed egyrészt kiszáll a kötvénypiac vevői oldaláról, másrészt gazdasági növekedés esetén a kötvényhozamok emelkedést mutathatnak. Amerika állapotának javulása miatt pedig egyre kevésbé lehet vonzó az arany. Tehát a kötvényhozamok emelkedése az eredményhozam változatlansága mellett lefelé szoríthatja a részvénypiaci prémiumot, de ugyanígy az arany iránti keresletet is gyengíti.

Konklúzió

Mint látható, a kötvényhozamok emelkedése miatt csökkenő részvénypiaci prémium további nyomásként nehezedhet az arany árfolyamára. Az előbb felvázolt összefüggés viszont akkor működhet, ha a Fed előbb-utóbb tényleg beszüntetné a kötvények vásárlását és a hozamok folytatják a néhány hete megkezdett emelkedésüket. Ennek pedig fontos feltétele, hogy ha folytatódik is a napokban megindult korrekció a részvénypiacokon, akkor se csapjon át erőteljes pánikba, mert ez egyfelől visszafordíthatja a kötvényhozamok emelkedését, megemelné az elvárt kockázati prémiumot, és egyúttal az arany iránt is erőteljesebb keresletet ébreszthetne.