Kimerült a monetáris lendület

Jelentős hullámzás figyelhető meg hónapok óta a forint árfolyamában, amely trendszerűen a hazai pénz elértéktelenedését eredményezte eddig. Érdemes végiggondolni, hogy van-e jelentősége összgazdasági és növekedési szempontból az időszaki gyengülésnek. A gazdaságpolitikai mozgástér mindenesetre drasztikusan szűkül, a monetáris politika egyre lehetetlenebb helyzetbe lavírozza önmagát, a reformokra továbbra sincs kilátás, mindeközben már ketyeg a következő bomba - az önkormányzatok tömeges bedőlése.

• Itt találja a válsággal kapcsolatos összes hírt!

A forint az elmúlt egy évben az euróhoz képest 16, a svájci frankhoz képest 28 százalékot, az elmúlt 5 hónapban pedig rendre 17 és 36 százalékot gyengült. Ez a változás érintette háztartások adósságait, megtakarításait, a vállalati hiteleket és beruházásokat, a Budapesti Értéktőzsde (BÉT) szereplőit, Magyarország adósságállományát, a kereskedelmi cserearányokat, és a külföldi közvetlen beruházások megtérülési mutatóit. Utóbbi kettő esetében azonban a válság következtében az árfolyamgyengülés rövid távú export-versenyképességi és tőkevonzó hatásai elenyészőek.

A háztartási szektor adóssága már a tavalyi harmadik negyedévben meghaladta a megtakarításokat, így a magyar háztartások összességében nettó adósokká váltak, amit tovább ront a forint folytatódó gyengülése. Normális esetben a háztartások nettó megtakarításának kellene a beruházások fő fedezetének lennie. A gazdasági-pénzügyi válság hatására 2008 utolsó negyedévétől kezdve viszont a háztartások hitelfelvételi hajlandósága gyakorlatilag a hatodára esett vissza.

A jegybank tavaly decemberi adatai alapján a háztartások ingatlanhiteleinek 60, fogyasztási hiteleinek 73 százaléka, összességében pedig hitelállományuk 68,5 százaléka deviza hitel. Ha ehhez hozzávesszük, hogy az év eleje óta a forint az euró szemben 16 százalékkal, a svájci frankkal szemben pedig 18 százalékot gyengült, az azt jelenti, hogy a 2008 év végi 6552 milliárd forint értékű devizahitel-állomány körülbelül további 1114 milliárd forinttartozással bővült a forint leértékelődése miatt - írja elemzésében Kutasi Gábor, a Budapesti Corvinus Egyetem Világgazdasági tanszékének adjunktusa. Ezt a terhet összességében sem képes ellensúlyozni, hogy a háztartások deviza megtakarításai 233 milliárd forinttal nőttek ugyancsak a leértékelődés miatt.

Lecsúszó középosztály

Ráadásul főképp a leértékelődés mért súlyos csapást a hazai részvény-megtakarításokra, hiszen a budapesti tőzsdeindex (BUX) ugyanebben az időszakban 23 százalékot esett, ami akár 1700 milliárd forint veszteséget is eredményezhetett a hazai háztartások vagyonában. A háztartási hitelek kockázatainak növekedését jól mutatja az is, hogy miközben a svájci alapkamatot harmadolták, az euró alapkamatot pedig megfelezték, a hazai svájci frank alapú hitelek kamata több, mint 1, az euró alapú hitelek kamata pedig 4 százalékkal nőtt az elmúlt 12 hónapban - ingatlanhitel esetén előbbi jelenleg 14 százalék, utóbbi 16 százalék körül mozog.

Mindeközben számos háztartás már elveszítette, vagy a következő egy évben nagy eséllyel elveszíti a munkajövedelmét a folytatódó elbocsátások miatt. Társadalmilag ez olyan hosszabb távú kedvezőtlen következményekkel járhat, hogy az eddig még hitelképes, és ezért saját vagyonát bővíteni, életkörülményeit javítani tudó középosztály egy része - főleg az elmúlt években saját lakásba invesztáló kisgyermekes családok - tartósan lecsúszhatnak, amennyiben egyszerre veszítik el egzisztenciájukat (a munkahelyeket) és hitelből szerzett vagyonukat. Márpedig az elmúlt nyolc év gazdaságpolitikája és hitelpiaci lehetőségei nagyrészt arra ösztönözték a háztartásokat, hogy ingatlanvagyonukat bővítsék, sokszor hitelből. Így nem ritka, hogy a középosztályi háztartásokat 20-30 ezer euró vagy 25-50 ezer svájci frank hitel törlesztése terheli.

Az adósság ilyen kedvezőtlen összetétele elsősorban a magas - az elmúlt egy évben 7,5 és 11,5 százalék között mozgó - forintkamatoknak köszönhető. Az EU keleti felében csak a román alapkamat (10,25 százalék) volt a magyarhoz hasonló kiugróan magas. Természetesen elhamarkodott lenne a monetáris tanácsot (MT) hibáztatni a kamatemelésért, ami inkább csak következménye a hosszú évekig halmozott államháztartási kockázatoknak. Például az októberi 3 százalékpontos kamatemelés oka a GDP 70 százaléka fölé emelkedő államadósság-állomány miatt és a nemzetközi kockázatérzékenység növekedése miatt az államkötvények eladhatatlanná válása volt.

Határon az eladósodási képesség

A monetáris politika tehetetlenségét mutatta a költségvetési kockázatokkal szemben, hogy éveken át a deviza hitelek most valósággá vált veszélyeire próbálta felhívni a figyelmet a kommunikáció szintjén, miközben a kényszerű kamatemelésekkel éppen a devizás eladósodásra ösztönzött. A viszonylag kockázatosabb keleti EU-tagállamok esetében is a cseh alapkamat 2,25, a lengyel 4,25 százalékos, így nem is szenvednek a hitelállomány túlzott devizaárfolyam-kockázatnak való kitettségtől.

Az államháztartás eladósodása terén nem ilyen súlyos az összetételből fakadó kockázat. A központi állam adósságának "mindössze" 19,3 százaléka volt devizás hitel 2008 decemberében, de az akkori 2933 milliárd forintnyi külföldi adósságállomány szintén leértékelődött közel 500 milliárd forinttal.

Az amúgy egyébként jelentősen eladósodott és/vagy ingatlanvagyonukat felélt önkormányzatok hitelállományának csupán 11-12 százalékát teszik ki a devizás tételek. Mindamellett valószínűleg a következő egy évben az egyik legveszélyesebb akna, amely a válság következtében rombolni fog Magyarországon, az önkormányzatok csődhulláma lesz. Az IMF-EU-EBRD források fokozatos felhasználásával Magyarország eljutott pillanatnyi - a nemzetközi válság bizalomromlása miatt is romló - eladósodási képességének határára. Bankmentő csomagra még jut a legújabb hitelekből, de kétséges, hogy lesz miből kimenteni a csődöt jelentő önkormányzatok sorát.

Megbénult a gazdaságpolitika

A közelmúlt forintgyengülésében jelentős szerepet játszott a 2008. november 25-től megindult, eddig négy lépésben megtett dinamikus és elkapkodott kamatvágás. Csupán az egy hónappal ezelőtti kamatcsökkentés óta 8 százalékot gyengült a forint az euróhoz képest. A jegybank ezzel belemanőverezte magát egy olyan árfolyamszintbe, amelynek árfolyamkockázata taszítja a külföldi befektetőket. A kamatcsökkentés mögött persze érthető ok áll, a kibocsátás 2009-es várható csökkenésének lassítása a fogyasztási és beruházási pénzforrások olcsóbbá tételével. A gazdasági világválság következtében azonban éppen a külföld fogyasztása és beruházási igénye csökkent, így a leértékelődésből fakadó export-árversenyképesség és a tőkevonzó képesség javulása nem érvényesül.

A magyar gazdaságpolitika ezzel gyakorlatilag lebénult. Egyfelől államháztartási oldalról a kormányzat nem képes felmutatni komoly szerkezeti átalakításokat, amely jelentős költségvetési szerkezeti problémáktól és az államadósság-állomány kockázatától szabadítaná meg a gazdaságot, lehetővé téve a kamatcsökkentést. Ez persze érthető is, hiszen minden költségvetési mozgásteret felemésztett az, hogy GDP-arányosan 9 százalékról 3 százalék alá csökkentsék a költségvetési hiányt, így többlet képzésére és adósságtörlesztésre, pláne a termelés hanyatlása mellett esély sem maradt.

Az adóátrendezés persze helyes lépés - már egy évvel ezelőtt is az lett volna - de a válságkezelési hatása elhanyagolható. Másfelől, a monetáris politika ultrarövidtávú szempontok alapján, úgy tűnik mindkét irányba túlreagálva növelte, majd csökkentette az irányadó kamatot. Most pedig olyan helyzetbe hozta magát, amelyből további rövid távú kamatcsökkentés elképzelhetetlen, de még a kamattartás sem tűnik jó megoldásnak, hiszen a piac beárazta a kamatemelést.

Ugyanakkor a kamatemelés a tévedés beismerése volna, ami jelentősen rombolhatja az MNB hitelességét. A jegybanki hitelesség pedig - kiváltképp a válságkörnyezetben megrendült pénzpiaci bizalom helyreállításához - fontos tényező a kívánt hatások eléréséhez. A jelentős kamatingadozás igazolja a befektetők magas kockázatérzékelését a magyar gazdasággal kapcsolatban. Mindenesetre valószínűsíthető, hogy a monetáris tanács a következő egy hónapban kénytelen lesz átmenetileg felfelé korrigálni az alapkamatot, és ezzel együtt feladni bármiféle fogyasztást vagy beruházást ösztönzőbb irányvonalat.

*A cikkben előforduló statisztikai adatok és számítások alapja az MNB statisztikai adatbázisa.